Valorar un negocio joven puede ser difícil cuando su futuro todavía es incierto. Una sola proyección puede asumir que las ventas, los márgenes y el crecimiento seguirán un camino determinado, aunque en la práctica el negocio podría crecer mucho más, avanzar según lo previsto o enfrentar un escenario desfavorable.
El Método First Chicago aborda ese problema mediante varios escenarios. En lugar de calcular un único futuro, estima cuánto podría valer el negocio bajo un escenario pesimista, uno base y uno optimista, asigna una probabilidad a cada uno y combina sus resultados en una valoración ponderada.
En esta guía aprenderás cómo valorar un negocio con el Método First Chicago paso a paso, qué información necesitas, cómo construir los escenarios, cómo calcular la valoración y cómo interpretar el resultado mediante un ejemplo completo.
Además, puedes ir directamente a la sección Descarga la plantilla First Chicago en Excel para aplicar el método con tus propios datos. La plantilla te permitirá organizar los tres escenarios, registrar sus probabilidades y obtener automáticamente la valoración ponderada.
El Método First Chicago no intenta adivinar un único futuro. Valora varios futuros posibles y los combina según la probabilidad que les asignes.
Qué es el Método First Chicago y cómo funciona
El Método First Chicago es un método de valoración que estima el valor de un negocio bajo diferentes escenarios y después pondera el valor obtenido en cada uno según su probabilidad de ocurrencia. Habitualmente se trabaja con un escenario pesimista, uno base y uno optimista.
Su lógica resulta especialmente útil cuando una empresa joven presenta una incertidumbre que sería difícil representar mediante una sola proyección.
La literatura especializada en valoración de startups incluye First Chicago entre los métodos utilizados para analizar empresas jóvenes. El libro académico A Practical Guide for Startup Valuation, publicado por Springer, dedica un capítulo específico al First Chicago Valuation Method. También existe literatura académica previa dedicada expresamente a su aplicación en empresas innovadoras financiadas con capital de riesgo, como el trabajo de Ann-Kristin Achleitner y Eva Nathusius publicado en 2005.
Los tres escenarios del Método First Chicago
La estructura habitual parte de tres posibles evoluciones del mismo negocio:
| Escenario | Qué representa | Preguntas que ayuda a responder |
|---|---|---|
| Pesimista | El negocio evoluciona por debajo de lo previsto. | ¿Qué ocurre si crecemos menos, los márgenes empeoran o la expansión no funciona? |
| Base | La empresa avanza según una evolución considerada razonable. | ¿Qué valor tendría el negocio si los principales supuestos se cumplen? |
| Optimista | El negocio supera las expectativas iniciales. | ¿Qué ocurre si crecemos más rápido, mejoramos márgenes o capturamos una oportunidad mayor? |
Los nombres pueden cambiar. Algunas fuentes utilizan términos como downside, base case y upside. Lo importante no es la etiqueta, sino que cada escenario represente una evolución económicamente diferente y coherente.
Un error sería crear tres escenarios en los que apenas cambian los números. Si las ventas, márgenes, necesidades de capital y valor futuro son prácticamente iguales, los escenarios no están representando realmente la incertidumbre del negocio.
Qué representa la valoración First Chicago
El resultado final es una valoración ponderada por probabilidades. No significa que la empresa vaya a venderse exactamente por ese importe ni que el escenario promedio vaya a ocurrir.
La valoración depende de los supuestos utilizados para construir cada escenario, del método aplicado para valorar cada uno y de las probabilidades asignadas.
Por eso es más útil interpretarla como una estimación estructurada bajo incertidumbre que como un precio exacto.
Cuándo usar el Método First Chicago para valorar un negocio
First Chicago resulta especialmente útil cuando el negocio puede seguir futuros muy diferentes y ya existe suficiente información para construir escenarios financieros razonables.
Esta situación es frecuente en startups y empresas jóvenes. Aswath Damodaran, profesor de la Stern School of Business de New York University, explica en su trabajo sobre valoración de empresas jóvenes y de crecimiento que estas compañías presentan dificultades particulares porque tienen poca historia, elevada incertidumbre y gran parte de su valor depende del crecimiento futuro.
Negocios donde First Chicago puede ser útil
- Startups que ya tienen operaciones y necesitan analizar distintos caminos de crecimiento.
- Empresas jóvenes preparando una ronda de inversión.
- Negocios escalables cuyo tamaño futuro todavía presenta gran incertidumbre.
- Empresas donde un nuevo mercado, producto o expansión puede cambiar significativamente el valor futuro.
- Negocios en los que una única proyección produciría una falsa sensación de precisión.
Cuándo First Chicago puede no ser la mejor opción
No todos los negocios necesitan utilizar este método.
Una empresa madura, con flujos relativamente estables y poca variación entre escenarios, podría obtener más valor de otros métodos de valoración. Tampoco conviene utilizar First Chicago si no existe ninguna base para construir proyecciones mínimamente defendibles.
Una startup que apenas tiene una idea y todavía no puede estimar mercado, precios, ventas, costos o modelo económico podría terminar construyendo tres escenarios que son simplemente tres especulaciones diferentes.
Tener tres escenarios no mejora una valoración si los tres están construidos con supuestos sin fundamento.
Qué necesitas para aplicar el Método First Chicago
Antes de calcular la valoración, necesitas construir una base económica para cada escenario.
| Información | Para qué sirve |
|---|---|
| Ingresos actuales | Establecer el punto de partida del negocio. |
| Crecimiento esperado | Proyectar el tamaño futuro en cada escenario. |
| Costos y márgenes | Comprobar si el crecimiento también genera valor económico. |
| Flujos de caja | Valorar el negocio mediante flujos descontados cuando corresponda. |
| Horizonte de valoración | Definir cuántos años se proyectará cada escenario. |
| Valor terminal o valor de salida | Estimar cuánto podría valer la empresa al finalizar el horizonte. |
| Tasa de descuento | Convertir valores futuros a valor presente cuando el método utilizado lo requiera. |
| Probabilidad por escenario | Ponderar los valores pesimista, base y optimista. |
| Caja y deuda | Ayudar a distinguir entre valor de empresa y valor del patrimonio. |
No es obligatorio que todos los negocios utilicen exactamente las mismas variables. El modelo debe adaptarse a la forma en que la empresa genera ingresos y valor.
Valor de empresa y valor del patrimonio no son lo mismo
Antes de interpretar el resultado es importante saber qué estamos valorando.
El Enterprise Value o valor de empresa representa, de forma simplificada, el valor de las operaciones independientemente de cómo estén financiadas.
El Equity Value o valor del patrimonio corresponde al valor atribuible a los propietarios.
En una estructura simplificada:
Valor del patrimonio = Valor de empresa + caja − deuda financiera
En casos reales pueden existir otros ajustes. Lo importante es no calcular el valor de empresa y presentarlo después como si fuera automáticamente el valor que corresponde a los accionistas.
Fórmula del Método First Chicago
La lógica matemática del Método First Chicago es relativamente sencilla una vez que cada escenario ha sido valorado.
Valor First Chicago = Σ (valor de cada escenario × probabilidad del escenario)
Si utilizamos tres escenarios:
Valor First Chicago = (Vp × Pp) + (Vb × Pb) + (Vo × Po)
- Vp: valor estimado en el escenario pesimista.
- Pp: probabilidad del escenario pesimista.
- Vb: valor estimado en el escenario base.
- Pb: probabilidad del escenario base.
- Vo: valor estimado en el escenario optimista.
- Po: probabilidad del escenario optimista.
Las probabilidades deben sumar 100 %
Si los tres escenarios representan el conjunto de futuros considerados en el modelo, sus probabilidades deben sumar:
Pp + Pb + Po = 100 %
No existe una regla del Método First Chicago que obligue a utilizar, por ejemplo, 20 % / 60 % / 20 % o 25 % / 50 % / 25 %. Esos porcentajes pueden utilizarse en un ejercicio, pero las probabilidades reales deberían reflejar la información disponible sobre el negocio.
Cómo se obtiene el valor de cada escenario
La fórmula ponderada es solamente el último paso. Primero debes calcular cuánto vale el negocio dentro de cada escenario.
Dependiendo del caso, cada escenario puede valorarse mediante flujos de caja descontados, un valor de salida basado en múltiplos u otra metodología coherente con el negocio.
Si utilizas flujos futuros, necesitas llevarlos a valor presente. Puedes revisar la guía de InfoExperiencia sobre Valor Presente Neto (VPN) y descuento de flujos para entender con mayor detalle esa lógica.
Cómo valorar un negocio con el Método First Chicago paso a paso
La forma más clara de aplicar First Chicago es separar el proceso en seis pasos.
Paso 1. Define los escenarios pesimista, base y optimista
Empieza identificando qué tendría que ocurrir para que el negocio termine en cada escenario.
No comiences simplemente reduciendo o aumentando todos los números un porcentaje arbitrario.
Por ejemplo, en una empresa de software:
- Pesimista: adquisición de clientes más lenta, mayor cancelación y menor capacidad para subir precios.
- Base: crecimiento comercial dentro del plan y márgenes que evolucionan según lo esperado.
- Optimista: mayor retención, expansión comercial más rápida y mejoras de eficiencia.
Primero define la historia económica de cada escenario. Después tradúcela a números.
Paso 2. Proyecta los resultados de cada escenario
Ahora convierte cada escenario en supuestos financieros.
Las variables dependerán del negocio, pero normalmente deberás revisar:
- crecimiento de ingresos;
- margen bruto;
- gastos operativos;
- reinversión necesaria;
- flujo de caja;
- tamaño alcanzado al final del horizonte;
- valor de salida o terminal.
Los supuestos deben relacionarse entre sí. No tendría sentido, por ejemplo, proyectar un crecimiento muy acelerado sin considerar si eso exige contratar personal, invertir en tecnología o aumentar el gasto comercial.
Paso 3. Calcula el valor del negocio en cada escenario
Valora cada escenario de manera independiente.
Esto significa que primero debes obtener:
- valor del escenario pesimista;
- valor del escenario base;
- valor del escenario optimista.
La coherencia es fundamental. Si utilizas un múltiplo de ingresos, debes justificar por qué el múltiplo cambia o se mantiene entre escenarios. Si utilizas flujos descontados, las proyecciones y tasas deben corresponder a los supuestos económicos de cada caso.
Paso 4. Asigna una probabilidad a cada escenario
Después debes estimar qué probabilidad asignarás a cada futuro.
No existe una fuente perfecta para determinar estas probabilidades. Puedes utilizar evidencia como:
- crecimiento histórico reciente;
- retención de clientes;
- pipeline comercial;
- capacidad del equipo;
- evolución del mercado;
- resultados de pruebas o lanzamientos;
- comparables razonables;
- hitos ya alcanzados.
La probabilidad sigue siendo una estimación, pero debería poder explicarse y revisarse.
Paso 5. Calcula la valoración ponderada First Chicago
Multiplica el valor de cada escenario por su probabilidad y suma los resultados.
El resultado será la valoración ponderada del negocio bajo los supuestos utilizados.
Paso 6. Comprueba qué ocurre si cambian los supuestos
No te quedes con un único resultado.
Prueba qué sucede si:
- aumenta la probabilidad del escenario pesimista;
- el escenario optimista resulta menos probable;
- cambia el múltiplo utilizado;
- el crecimiento tarda más de lo previsto;
- sube la tasa de descuento.
Este análisis ayuda a identificar si la valoración es relativamente estable o depende demasiado de uno o dos supuestos.
Ejemplo del Método First Chicago para valorar un negocio
Veamos un ejemplo simplificado para entender todo el proceso.
Supongamos una startup latinoamericana que vende software B2B mediante suscripciones.
Actualmente genera US$600.000 de ingresos anuales recurrentes. Queremos estimar el valor actual de la empresa considerando lo que podría ocurrir durante los próximos cuatro años.
Para mantener el ejemplo concentrado en First Chicago, utilizaremos un valor de salida basado en múltiplos de ingresos y una tasa de descuento común del 25 %. Estos datos son exclusivamente didácticos y no representan tasas, múltiplos ni probabilidades estándar del método.
Datos iniciales del ejemplo
| Ingresos anuales actuales | US$600.000 |
| Horizonte | 4 años |
| Tasa de descuento utilizada en el ejemplo | 25 % |
| Caja actual | US$200.000 |
| Deuda financiera | US$100.000 |
Para simplificar, supondremos que no existen flujos distribuibles intermedios que debamos añadir a la valoración y nos concentraremos en el valor de salida de cada escenario.
Escenario pesimista
La empresa crece más lentamente de lo esperado. Después de cuatro años alcanza ingresos anuales de US$900.000 y el mercado le asigna un múltiplo de 2 veces ingresos.
El valor de empresa al final del año 4 sería:
US$900.000 × 2 = US$1.800.000
Para llevar ese valor al presente:
US$1.800.000 ÷ (1 + 25 %)4 ≈ US$737.000
Escenario base
La empresa avanza según el plan y alcanza ingresos de US$1.800.000 en el año 4. Bajo este escenario utilizamos un múltiplo de 4 veces ingresos.
US$1.800.000 × 4 = US$7.200.000
Valor presente aproximado:
US$7.200.000 ÷ (1 + 25 %)4 ≈ US$2.949.000
Escenario optimista
El negocio acelera su crecimiento, mejora sus métricas comerciales y alcanza ingresos anuales de US$3.000.000. Utilizamos un múltiplo de 6 veces ingresos.
US$3.000.000 × 6 = US$18.000.000
Valor presente aproximado:
US$18.000.000 ÷ (1 + 25 %)4 ≈ US$7.373.000
Cálculo de la valoración First Chicago
Ahora asignamos probabilidades ilustrativas:
| Escenario | Valor presente | Probabilidad | Valor ponderado |
|---|---|---|---|
| Pesimista | US$737.000 | 25 % | US$184.250 |
| Base | US$2.949.000 | 50 % | US$1.474.500 |
| Optimista | US$7.373.000 | 25 % | US$1.843.250 |
| Valor de empresa First Chicago | ≈ US$3.502.000 | ||
El valor ponderado de las operaciones sería aproximadamente US$3,50 millones.
Si añadimos la caja y restamos la deuda del ejemplo:
US$3.502.000 + US$200.000 − US$100.000 = US$3.602.000
Bajo estos supuestos simplificados, el valor estimado del patrimonio sería aproximadamente US$3,60 millones.
Esto no significa que un inversionista o comprador necesariamente vaya a pagar US$3,60 millones. Significa que esa es la valoración obtenida mediante los escenarios, probabilidades y supuestos utilizados.
Cómo interpretar la valoración obtenida con First Chicago
La principal ventaja del resultado no es obtener un número aparentemente preciso. Su utilidad está en mostrar de dónde proviene ese número y cuánto depende de cada futuro posible.
En nuestro ejemplo, el escenario optimista representa solamente el 25 % de probabilidad, pero aporta una parte importante del valor ponderado porque el negocio sería mucho más grande en ese futuro.
Eso debería llevarnos a preguntar:
- ¿Qué tendría que suceder realmente para alcanzar ese crecimiento?
- ¿Tenemos capacidad financiera y operativa para lograrlo?
- ¿El múltiplo utilizado sería razonable si la empresa alcanza esas métricas?
- ¿Qué evidencias justifican asignarle 25 % de probabilidad?
Qué pasa si cambian las probabilidades
Supongamos ahora que revisamos la información y consideramos más probable el escenario pesimista.
Cambiamos las probabilidades a:
- Pesimista: 35 %.
- Base: 50 %.
- Optimista: 15 %.
Utilizando los mismos valores de los escenarios, el valor de empresa ponderado bajaría aproximadamente a US$2,84 millones. Después de sumar la caja y restar la deuda del ejemplo, el valor del patrimonio sería cercano a US$2,94 millones.
El negocio no cambió. Lo que cambió fue nuestra evaluación sobre la probabilidad de cada futuro.
En First Chicago, el análisis de sensibilidad es tan importante como la valoración inicial.
Método First Chicago vs. otros métodos de valoración
First Chicago comparte herramientas con otros métodos, pero no responde exactamente a la misma lógica.
| Método | Lógica principal | Cuándo puede ser útil |
|---|---|---|
| First Chicago | Valora varios escenarios y pondera sus resultados por probabilidad. | Negocios jóvenes con futuros muy diferentes y alta incertidumbre. |
| DCF / flujos descontados | Calcula el valor presente de flujos de caja futuros. | Cuando pueden construirse proyecciones de flujos razonables. |
| Venture Capital Method | Parte de un valor futuro de salida y del retorno requerido por el inversionista. | Inversiones de venture capital y negocios de alto crecimiento. |
| Monte Carlo | Simula numerosos valores posibles para variables inciertas. | Cuando existen varias variables con amplios rangos de resultados. |
First Chicago vs. Método Venture Capital
Los dos métodos están relacionados con la valoración de empresas de alto crecimiento, pero su lógica no es idéntica.
El Venture Capital Method suele estimar un valor futuro de salida y traerlo al presente utilizando el retorno requerido por el inversionista. La nota académica de William Sahlman y Daniel Scherlis de Harvard Business School explica esta lógica para inversiones de alto riesgo y largo plazo.
First Chicago añade explícitamente la posibilidad de que existan varios futuros con valoraciones diferentes y asigna una probabilidad a cada uno.
Por eso no conviene tratar ambos nombres como si fueran exactamente el mismo método.
First Chicago vs. Monte Carlo
First Chicago trabaja normalmente con un número reducido de escenarios claramente definidos. Monte Carlo puede generar una gran cantidad de resultados modificando variables dentro de distribuciones o rangos establecidos.
Si necesitas analizar muchas combinaciones posibles de ventas, costos o márgenes, puedes complementar esta guía con nuestra explicación sobre simulación de Monte Carlo en Excel.
First Chicago vs. árbol de decisión
Un árbol de decisión resulta especialmente útil cuando una decisión conduce a un evento incierto y posteriormente aparece otra decisión: continuar, ampliar, abandonar o modificar el proyecto.
First Chicago se concentra en valorar diferentes estados futuros del negocio y combinarlos mediante probabilidades.
Si el problema incluye decisiones sucesivas, revisa también nuestra guía sobre árbol de decisión para inversiones.
Ventajas y limitaciones del Método First Chicago
La principal ventaja de First Chicago es que hace visible la incertidumbre. Su principal limitación es que los escenarios, probabilidades y valoraciones siguen dependiendo de supuestos.
Ventajas
- Evita depender de una única proyección. Reconoce que un negocio joven puede evolucionar de formas muy distintas.
- Obliga a explicar los supuestos. Cada escenario necesita una historia económica coherente.
- Incorpora probabilidades explícitamente. El usuario puede observar cuánto depende la valoración de cada futuro.
- Facilita el análisis de sensibilidad. Puedes modificar probabilidades y supuestos para comprobar la estabilidad del resultado.
- Puede combinarse con otras técnicas. Cada escenario puede utilizar un DCF, valor de salida u otro método razonable.
Limitaciones
- Las probabilidades son estimaciones. No existe una fórmula automática que determine cuál es la probabilidad correcta.
- Puede generar falsa precisión. Un resultado como US$3.602.000 puede parecer exacto aunque dependa de múltiples supuestos inciertos.
- Exige valorar correctamente cada escenario. Una media ponderada no corrige errores cometidos en las valoraciones individuales.
- Los escenarios pueden quedar obsoletos. Nueva información sobre ventas, clientes, competencia o financiación puede cambiar la valoración.
- No reemplaza la negociación. Valor y precio acordado en una transacción pueden ser diferentes.
Errores frecuentes al aplicar el Método First Chicago
Asignar probabilidades arbitrarias
Elegir 25 % / 50 % / 25 % porque la distribución parece equilibrada no convierte esas probabilidades en razonables.
Documenta por qué consideras más o menos probable cada escenario.
Construir escenarios que prácticamente son iguales
Un escenario optimista no debería ser simplemente el escenario base con 5 % más de ventas si los verdaderos factores de incertidumbre podrían modificar crecimiento, retención, márgenes o necesidades de capital.
Cambiar un número sin cambiar sus consecuencias
Si proyectas el doble de ventas, revisa también qué ocurre con personal, infraestructura, marketing, capital de trabajo y demás recursos necesarios para alcanzar esas ventas.
Confundir valor de empresa con valor del patrimonio
Un múltiplo puede producir un Enterprise Value. Eso no significa que ese mismo importe corresponda automáticamente a los socios. Revisa caja, deuda y los demás ajustes relevantes.
Aplicar una tasa de descuento sin entender qué representa
La tasa de descuento tiene una influencia importante sobre el resultado. Si necesitas estimar un rendimiento requerido del capital propio, puedes consultar nuestra guía sobre el modelo CAPM.
Sin embargo, CAPM no resuelve automáticamente todos los problemas de riesgo de una empresa privada o una startup. La tasa utilizada debe ser coherente con el negocio y con la metodología de valoración.
Contabilizar dos veces el mismo riesgo
Este punto requiere especial cuidado.
Si ya representas determinados riesgos mediante un escenario desfavorable y una probabilidad específica, no debes aumentar automáticamente la tasa de descuento para volver a penalizar exactamente el mismo riesgo sin analizar el efecto.
La valoración debe ser internamente coherente: escenarios, probabilidades, flujos, valores de salida y tasas no son decisiones independientes.
Tratar el resultado como un precio garantizado
First Chicago genera una valoración basada en supuestos.
Un comprador o inversionista puede utilizar otros supuestos, exigir determinada rentabilidad, considerar riesgos adicionales o negociar condiciones que produzcan un precio diferente.
Descarga la plantilla First Chicago en Excel
Utiliza nuestra plantilla gratuita del Método First Chicago en Excel para organizar los escenarios pesimista, base y optimista, registrar sus probabilidades, comprobar que sumen 100 % y calcular automáticamente la valoración ponderada de tu negocio. También podrás revisar cómo cambia el resultado cuando modificas los principales supuestos.
Preguntas frecuentes sobre el Método First Chicago
¿Qué es el Método First Chicago?
El Método First Chicago es un método de valoración que calcula el valor de un negocio bajo diferentes escenarios, normalmente pesimista, base y optimista, y combina esos valores utilizando la probabilidad asignada a cada escenario.
¿Para qué tipo de empresas sirve First Chicago?
Resulta especialmente útil para startups, empresas jóvenes y negocios de crecimiento cuyo valor futuro puede variar considerablemente dependiendo de cómo evolucionen ventas, márgenes, mercado y otras variables importantes. No significa que sea automáticamente el mejor método para cualquier empresa.
¿Cuántos escenarios utiliza el Método First Chicago?
Habitualmente se utilizan tres: pesimista, base y optimista. Lo importante es que representen futuros claramente diferenciados y que el conjunto de probabilidades utilizadas sea coherente.
¿Cómo se asignan las probabilidades en First Chicago?
No existe una distribución obligatoria. Las probabilidades deben estimarse utilizando la información disponible sobre crecimiento, clientes, mercado, ejecución, métricas operativas, resultados comerciales y demás evidencia relevante. En un modelo de tres escenarios, las probabilidades asignadas deben sumar 100 %.
¿First Chicago sirve para valorar una startup sin ingresos?
Puede utilizarse si existe suficiente información para construir escenarios defendibles, pero cuanto menor sea la evidencia disponible, mayor será la dependencia de supuestos. En una empresa que todavía no tiene producto, clientes ni información suficiente sobre su modelo económico, la valoración puede presentar una incertidumbre muy elevada.
¿Cuál es la diferencia entre First Chicago y el Método Venture Capital?
El Método Venture Capital suele partir de un valor futuro de salida y de la rentabilidad requerida por el inversionista para estimar un valor actual. First Chicago incorpora explícitamente varios escenarios con valoraciones diferentes y asigna una probabilidad a cada uno.
¿Cuál es la diferencia entre First Chicago y un DCF?
Un DCF calcula el valor presente de flujos de caja futuros. First Chicago es una estructura por escenarios: cada escenario puede utilizar un DCF u otra metodología de valoración y posteriormente los valores obtenidos se ponderan según sus probabilidades.
¿First Chicago calcula cuánto pagará un comprador por mi negocio?
No. First Chicago produce una estimación de valor bajo determinados escenarios, probabilidades y supuestos. El precio finalmente negociado puede ser diferente porque depende de las condiciones de la transacción, la información disponible, las expectativas de las partes y otros factores.
El Método First Chicago resulta útil precisamente porque no obliga a fingir que existe un único futuro posible. Si construyes escenarios coherentes, justificas las probabilidades y revisas la sensibilidad del resultado, puedes convertir la incertidumbre del negocio en un análisis más estructurado y revisable.
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